Золотые парадоксы

Список разделов Товарно-сырьевой рынок

Сообщение #1 intelligent investor » 23.09.2013, 17:07


Отчитавшись за I полугодие по МСФО, крупнейшие золотодобытчики РФ подтвердили производственные планы на вторую половину года. Тем самым они продемонстрировали запас прочности в условиях сложной конъюнктуры и оставили открытым вопрос о том, когда кризис отразится на объемах выпуска золота. Пока падение цен затронуло только перспективы низкорентабельных и долгосрочных объектов, находящихся на ранних стадиях разработки, и не привело к перерасчету производственных планов.

Не для всех кризис стал и помехой для прироста новыми проектами — это доказывает пример Nordgold, которая пополнила свой и без того обширный список зарубежных проектов, выйдя на рынок Южной Америки. Активы по всему миру дешевеют, компании списывают их стоимость, и Nordgold сочла момент подходящим для экспансии. Коллега Nordgold по отрасли, Petropavlovsk, поступил прямо противоположно, перешел от слов — объявления курса на оптимизацию портфеля активов — к делу, продав одно из своих месторождений.

Итоги первого полугодия 2013 года
По итогам I полугодия Polyus Gold неприятно удивил снижением рентабельности EBITDA с 51% до 41%, что стало самым стремительным скачком вниз за последние 6 лет. Total cash cost компании вырос на 21%, до $757 на унцию, наихудшие результаты у Куранаха ($1138 на унцию против прогнозируемых $989) и Вернинского ($1042 против $1021) — одной из причин этого стала задержка реализации 80 тыс. унций золота из-за плохой конъюнктуры на рынке.

Polymetal увеличил total cash cost на 14%, значительно превысив рубеж $750 на унцию, который компания в начале года брала за ориентир. Рост издержек и падение выручки обусловили 37%-ное снижение EBITDA. Показатель мог бы сократиться еще сильнее, если бы компания не взяла на вооружение новый метод капитализации вскрыши в МСФО (эффект — $49 млн). Неденежные списания лишили компанию чистой прибыли, но Polymetal выплатил дивиденды за I полугодие на основе прибыли, скорректированной на сумму обесценения после налогов — $17 млн. Дивиденды, рассчитанные исходя из 30% от этой базы, не могли обрадовать акционеров, обеспечив им символическую доходность в 0,08%.

Nordgold удалось серьезно опередить коллег по динамике выручки — она выросла на 21% (по сравнению с 12%-ным падением у Polyus Gold). Хороших финансовых показателей на фоне падения средней цены золота на 13% Nordgold удалось достичь за счет увеличения добычи и реализации во II квартале по сравнению с январем-мартом, а также снижения себестоимости на 7%, благодаря руднику Bissa в Буркина Фасо.

Лидером по падению основных финансовых показателей стал Petropavlovsk: EBITDA упала на 50%, чистый убыток был самым высоким среди остальных компаний, да и по сумме списаний компания уступила только крупнейшему производителю золота в РФ Polyus Gold. Тем не менее, Petropavlovsk помог эффект от сделки хеджирования, который оценивается как дополнительные $84 на унцию. В феврале Petropavlovsk законтрактовал около 47% от объема производства на 14-месячный период по цене $1663 за унцию (на 9% выше средней цены золота на LME по итогам I полугодия — $1524 за унцию). В итоге выручка компании выросла на 9%, а по средней цене реализации золота Petropavlovsk опередил своих коллег — этот показатель составил $1579 на унцию (падение всего на 4% в годовом выражении).

Highland удалось сократить total cash costs на 4% в годовом выражении за счет программы сокращения издержек, начатой во II полугодии 2012 года. Оптимизация производственных операций на Новоширокинском месторождении (Забайкальский край) позволила на 6% увеличить объем переработки по сравнению с аналогичным периодом 2012 года. Highland — единственная из всех крупнейших золотодобытчиков, не отразившая списаний в полугодовой отчетности.

Позитив во второй половине года
Во втором полугодии специфика плана горных работ может обеспечить золотодобытчикам более позитивные итоги даже при ослаблении цен на золото по сравнению с первой половиной года. Например, Polymetal за счет реализации во второй половине 2013 года произведенного в I полугодии концентрата Албазино, Майского и Дуката, сможет увеличить EBITDA практически на размер этих запасов в денежном выражении (184 тыс. унций — около $120 млн EBITDA).

У Polymetal во второй половине года есть шанс снизить cash cost, учитывая предпринятые меры в этом направлении, например приостановку добычи на Биркачане — месторождении с низким содержанием золота. Кроме того, "снижению затрат и повышению прибыльности Polymetal послужит то, постепенно приходит в себя Амурская фабрика".

Небольшой рост себестоимости производства во II полугодии возможен у Polyus Gold, но он будет нивелирован за счет увеличения объемов выпуска, а также высвобождения запасов. Рост издержек Polyus Gold в годовом выражении будет ниже 10%, что неплохо, учитывая 10-15% повышение в предыдущие годы.

Для Petropavlovsk вторая половина года также должна быть успешней, за счет 40% — 60% увеличения содержания золота в обрабатываемой руде, обещала компания.

Важный момент в вопросе сокращения cash cost — дальнейшее ослабление рубля. Для компаний, у которых 80% себестоимости в рублях, 10%-ное ослабление российской валюты — безусловно хороший знак.

Четыре крупнейших золотодобытчика РФ во II полугодии продемонстрируют более позитивные производственные результаты, чем в первой половине этого года. Это объясняется сезонным фактором — реализацией складских запасов и отсутствием технических проблем, имевших место в I полугодии.

В одной лодке
Характерной чертой для всех четырех крупнейших золотодобывающих компаний стали неденежные списания и, как результат, чистый убыток по итогам первых шести месяцев. Причины для списаний были более чем тривиальные — падение цен на золото во II квартале (на 13% к январю-марту этого года).


Общая сумма списаний Polyus Gold составила $469 млн, Petropavlovsk — $420,2 млн, Polymetal — $305 млн, Nordgold — $236 млн. При этом Polyus, проводя переоценку портфеля активов, основывался на долгосрочном прогнозе цены золота около $1350 за унцию, Nordgold — на прогнозе в $1345, Petropavlovsk — $1300. Самую низкую цену при переоценке использовал Polymetal — $1200 за унцию золота и $18 за унцию серебра, что существенно ниже текущих рыночных цен.

Из крупнейших российских игроков избежать списаний удалось только Highland Gold, которая проводила оценку исходя из цены на золото $1300 за унцию и серебра — $20. Компания не обнаружила обесценения ни по goodwill, ни по внеоборотным активам.

Стоит отметить, что крупнейшие производители золота в мире анонсировали списания, которые оказались в разы больше списаний российских компаний. Так, Barrick Gold Corp. cписала $8,7 млрд (при расчете использовался прогноз цены золота — $1300 за унцию и серебра — $23). Австралийская Newcrest Mining списала около $6 млрд, канадская Kinross — $2,3 млрд, Gold Corp. — около $2 млрд, Newmont Mining — $1,8 млрд.

У Polyus Gold наибольшие списания у компании пришлись на геологоразведочные проекты — Нежданинское ($248 млн) и Дегдеканское ($48 млн) месторождения, — а также на действующее якутское месторождение Куранах ($138 млн). Компания приняла решение приостановить развитие Нежданинского и Дегдеканского проектов — оба месторождения большие, но с бедными по содержанию золота рудами. Куранах — месторождение в зрелой стадии разработки, добыча золота на котором ведется уже более 40 лет.

Основные списания Petropavlovsk пришлись на действующие Маломыр и Пионер ($138 и $71 млн соответственно), а также на проект Токур ($62 млн). Железорудная IRC, единственный производитель железной руды на Дальнем Востоке, в котором Petropavlovsk владеет 51%, списал $143 млн.

Polymetal насчитал себе неденежных списаний на сумму $305 млн в результате списания goodwill и стоимости горнодобывающих активов на Варваринском ($92 млн) и Хакандже ($124 млн), а также запасов бедной руды на Омолоне ($60 млн).

Сумма списаний Nordgold сформировалась, в основном, за счет Lefa в Гвинее ($125 млн), Суздаль в Казахстане ($46 млн) и Апрелково в Забайкальском крае ($55 млн). Lefa — лидер по total cash cost среди активов компании — $1537 за унцию во II квартале.

Во II полугодии списания могут повториться, если цена на золото упадет еще более чем на $200 за унцию, считает Сергей Донской из Societe Generale. По его мнению, сценарий, по которому проводили оценку запасов крупнейшие российские золотодобытчики — стоимость унции золота в диапазоне $1200-1300, — является консервативным.

Производственные планы
Если цена на золото удержится на нынешнем уровне, производственные планы российских золотодобытчиков на II полугодие, вероятно, будут реализованы. В 2014 году, если негативная динамика не превысит $100 на унцию к нынешнему уровню цены, драматических изменений также не ожидается. "Единственный вопрос возникает относительно расширения Наталки и вероятности строительства 2-й и 3-й стадий, однако эта тема будет обсуждаться лишь после запуска 1-й фазы летом 2014 года", — сказал С.Донской.

По мнению К.Таченникова из UBS, проекты Наталка и Гросс, несмотря на нестабильные настроения, будут завершены, так как Polyus и Nordgold уже осуществили значительные капвложения, и прекращать процесс не имеет смысла.

Первая стадия Наталки будет запущена в срок, так как вложенные средства огромны, и строительство уже ведется, согласен Н.Сосновский из "ВТБ Капитала", но дальше возможны варианты. "2-я стадия проекта напрямую зависит от цен на золото: если драгметалл упадет ниже $1200-1300 на унцию, следующая фаза строительства под вопросом", — уверен аналитик "ВТБ Капитала".

С Гроссом ситуация более сложная, отмечает он — ТЭО пока нет, поэтому полноценно проект может и не состояться, свестись к ограниченным операциями по переработке сырья на других предприятиях Norgold. "На Гроссе низкие содержания золота в руде, высокий capex, прибыльность будет скорее всего невысокая. Поэтому даже при цене на золото в $1200, этот проект вряд ли будет казаться прибыльным и не сможет быстро отбить инвестиции", — считает аналитик.

Наибольшие опасения по выполнению производственного плана в этом году вызывает Petropavlovsk, который обещал повышение содержания золота в руде в IV квартале за счет отработки более богатых руд, заявил Н.Сосновский. Свою роль могут сыграть и последствия наводнения на Дальнем Востоке. В лучшем случае, выпуск золота Petropavlovsk по итогам года будет в нижней границе диапазона, считает аналитик "ВТБ Капитала".

Что касается Polymetal, то в случае проблем с запуском Амурского ГМК, рост добычи компании может быть под угрозой. У Polyus Gold рост производства во II полугодии завязан на позитивных показателях Вернинского, ожидается повышение добычи на россыпях, а итоговый результат второй половины будет, скорее всего, на уровне января-июня 2013 года. У Nordgold во втором полугодии начнется сезонное кучное выщелачивание, возможны операционные улучшения по остальным активам.

Был бы спрос
Даже при относительно позитивных ценах на золото, отклонения от заявленных ориентиров возможны в случае продажи активов. Пионером в деле распродаж выступил Petropavlovsk, который в середине сентября договорился о продаже ОАО "Берелех", занимающегося добычей россыпного золота в Магаданской области. Продажа этой компании, на которую в 2012 году пришлось 7% всего производства Petropavlovsk, позволит сократить уровень долга и сконцентрироваться на высокоперспективных горнодобывающих активах в Амурском регионе, заявил Petropavlovsk.

Слухи о возможной продаже некоторых сложных активов давно циркулируют на рынке. Так, в начале 2013 года появлялись слухи о продаже Polyus Gold месторождений Куранах, Нежданинского, Дегдеканского и Бамского с общими запасами 28,2 млн унций золота. Тогда компания опровергла эту информацию, сейчас также заявляет, что о продаже речь не идет.

В Polymetal сообщили, что планов по продаже Хаканджи, Варваринского и Омолона у компании "не было и нет".

Nordgold напомнил, что не намерен отказываться от добычи на Lefa и рассчитывает сократить затраты на нем за счет оптимизации производства. "Что касается продаж, действует принцип: "На тебе, Боже, что мне негоже". Тот же Polyus собирался продавать Куранах, до того как списал большую часть его стоимости. Но тут вопрос спроса. Если бы Polyus нашел инвестора, который мог бы купить у него Нежданинское, он бы, конечно, его продал", — считает С.Донской из Societe Generale.

Диннур Галиханов из Атона также "теоретически" продажу активов не исключает — "была бы хорошая цена". "Исключить потенциального покупателя нельзя, но вероятность его появления очень низкая", — добавляет он.

По мнению Д.Галиханова, Polyus Gold одна из немногих компаний, которым "особо-то и не нужно что-то продавать". Напротив, в случае с Petropavlovsk аналитик видит такую возможность, но, "может быть, они начнут не с золота". "Например, IRC может быть интересен китайским инвесторам", — считает Д.Галиханов.

С.Донской, в свою очередь, не видит необходимости для Nordgold продавать Lefa, если компания сможет снизить себестоимость добычи на месторождении до $1000 или ниже и удержать там.

Сейчас лучше покупать?
В целом аналитики видят потенциал как для слияний, так и для деконсолидации в отрасли в текущей ситуации. С.Донской считает, что большие компании могут воспользоваться ситуацией и сравнительно дешево приобрести какие-то активы у маленьких игроков. "Но если говорить о сделках между крупнейшими игроками, то это скорее область для фантазии", — отмечает аналитик.

В том же ключе ранее высказывался гендиректор Nordgold Николай Зеленский. По его словам, серьезных сделок по слиянию в российской отрасли не стоит ожидать, так как "все было достаточно консолидировано за последнее десятилетие, и каких-то интересных небольших объектов не наблюдается". Nordgold ориентируется на лицензионные участки, находящиеся в непосредственной близости от действующих предприятий в России и в Африке, или проекты на ранней стадии развития, предполагающие небольшие вложения.

Успокоив рынок этой консервативной стратегией, Nordgold поступил прямо противоположно. Компания предпочла выйти на новый для себя рынок Южной Америки, подписав в середине сентября соглашение о намерении приобрести контроль в greenfield проекте Montagne d'Or в Гвиане. Nordgold позиционирует Montagne d'Or как один из ограниченного количества высококачественных проектов развития, доступных сейчас для золотодобывающих компаний. Заплатив за актив $4,2 млн и инвестировав $30 млн, Nordgold сможет с 2018 года добывать на Montagne d'Or 200 тыс. унций ежегодно. Суммарные инвестиции в развитие месторождения Nordgold оценивает в сумму около $300 млн. Сделка не отменяет планов компании по оптимизации работы существующих активов и не влечет за собой планов по продаже какого-либо из них, отмечал глава Nordgold.
intelligent investor
Автор темы, Активный участник
Активный участник
Аватара
Репутация: 39
Сообщения: 121
Темы: 48
С нами: 4 года 9 месяцев

Название раздела: Товарно-сырьевой рынок

Быстрый ответ


Введите код в точности так, как вы его видите. Регистр символов не имеет значения.
Код подтверждения
:smile: :wink: :sad: :hi: :hihi: :biggrin: :lol: :razz: :yes: :no: :confuse: :oops: :sorry: :offended: :cry: :eek: :think: :tired: :agreed: :dontknow: :fie: :insane: :mad: :thumb: :clap: :ok: :dance: :facepalm: Ещё смайлики…

   

Вернуться в Товарно-сырьевой рынок

cron